2023年末以来，“债牛未尽”的预期基本已经被市场达成难得的一致，在固收资产“顺风顺水”的2024年初，超长端品种继续演绎独立行情，市场价格不断刷新历史新高，10年期国债收益率跌破2.5%整数关口，同步跌破被市场视为重要衡量指标的1年期MLF利率。此外，政金债券ETF价格也随之连连攀升，“资产荒”之下的配置热情似乎集中交托于固收领域。
宽货币“悬而未决”反成入场“借口” 保险“扫货”助推超长端独立行情
1月9日，利率债与利率衍生品同步“高歌猛进”，在年初短暂止盈情绪过后，债券市场行情再度走强。
截至北京时间16:30，银行间主要利率债收益率全线下行，10年期国债活跃券230026收益率下行2.68BPs至2.4865%，跌破2.5%重要关口，直逼2020年4月24日创下的历史低点2.46%；5年期国债活跃券230022收益率下行2BPs至2.375%，10年期国开活跃券230210收益率下行1.85BPs至2.6825%。
当日，国债期货收盘集体上涨，30年期主力合约涨0.57%，尾盘续刷上市新高至102.8，10年期主力合约涨0.17%，5年期主力合约涨0.09%，2年期主力合约涨0.04%。
历史行情显示，2023年国债期货一路走高，30年、10年、5年和2年期国债期货主力合约全年分别上涨6.61%、4.37%、2.52%和0.66%，中长期合约整体涨幅十分显著。同时，5年、10年和30年期主力合约均在2023年末创出历史新高。
其他产品方面，债市火热行情也使得政金债券ETF（511520）价格盘中突破105元，创上市新高105.018元，当日上涨0.08%。业内观点称，季节性配置需求叠加风险资产表现偏弱持续提振避险情绪，债市配置端仍有较强支撑，政金债券ETF作为全市场唯一长久期政金债ETF，是参与债市快牛行情的优质交易工具。
2023年12月以来，在重要会议释放宽货币基调、降息降准预期不断、财政供给压力暂缓等多重因素驱动下，债市整体走强。1月8日，据新华社报道，中国人民银行货币政策司司长邹澜表示，中国人民银行将强化逆周期和跨周期调节，从总量、结构、价格三方面发力，为经济高质量发展营造良好的货币金融环境。受此提振，1月9日的债券市场买盘热情再度高涨，10年期国债收益率一举下行跌破1年期MLF利率关口，亦处于历史低点。
具体来看，本轮行情中的超长债表现更加亮眼，从机构参与分布来看，截至12月中旬，超长债主要交易力量来自于基金和券商，而配置主力来源于保险。
谈及债券市场的“火热”行情，中信证券首席经济学家明明表示，“宽货币预期推迟兑现反而有利于利率的下行。”从市场心态来看，市场对于后续货币政策宽松的积极预期在12月下旬延续到了今年1月初，近期的行情可能已‘抢跑’了1月降息或降准落地的可能性。
“在此前提下，若降息或降准落地可能会引起一轮利多出尽后的反弹，反之在不落地的假设下，在央行宽货币取向没有明显调整的环境下，这一轮看多逻辑或仍能持续。”明明称。
国元证券研究所所长助理、总量研究负责人杨为敩则指出，“利率债近期的上涨不太像是流动性或风险偏好的原因，年初以来的利率下行并没有脱离季节性规律的轨道，但长端收益率却显著向下，收益率曲线的平坦程度已然是2017年以来最高。”
“可能性比较大的是，利率债又面临着资金结构的异变，比如债券型基金的规模在近来增长显著，且突破了8万亿份额这个关卡，市场的回购规模也在近来连续加速，今年1月的回购规模同比增长速度达到45%之高。”杨为敩称。
“梦回”2016年的历史相似性带来哪些启发？春节前能否延续强势？
实际上，2023年11月以来，债牛行情演绎愈发极致，各类利差已持续压降至历史极低分位。回顾2016年，彼时也是在“资产荒”持续作用下，收益率和利差快速压降至历史低位。
民生证券固定收益首席分析师谭逸鸣认为，“当下和2016年总体不乏相似性。结合目前宏观图景推演，预计2024年经济基本面将处于波浪式修复、资金面波动仍不会小但总体或仍维持合理均衡，机构配置需求仍强，债市‘资产荒’预计仍将延续。”
“故而2024年的债券市场或仍处于牛市环境，但在化债政策进一步深化、资本新规实施等多重因素扰动下，结构性特征或将较为显著。”谭逸鸣补充道。
而从短期来看，春节前的债市会延续走强吗？
华泰证券研究所副所长张继强认为，在稳息差+降成本要求下，预计2024年存款利率还有10-20BPs的下调空间。降准降息方面，多数投资者认为一季度会出现。整体来看，一季度降准概率较高，存款降息后理论上MLF和LPR应该补降，但在保银行息差的背景下，MLF、LPR下调幅度可能低于存款，或者单独降LPR，幅度估计在10BPs。另一种小概率事件则是MLF和LPR不动，如果出现，对债的利好作用要“打折扣”。
谭逸鸣表示，聚焦政策面来看，结合12月中央经济工作会议的定调，货币政策稳健偏松的基调仍未转向，债市并无太大调整风险，近期存款利率下调提振降息预期，对债市形成利好。同时，基本面因素并未对长端利率形成关键约束，“走到当前这个位置，存在着机构阶段性止盈的操作，而后续央行行为及资金面的变化或是影响债市走势的关键因素。”
广发证券固收首席分析师刘郁表示，伴随长端收益率不断向下突破，久期策略风险是否上升，主要取决于三个方面：其一，是否降息。如果降息预期落空，或表明央行宽松的力度低于预期，可能引发市场对于资金面的担忧，因而短端利率的波动幅度依然大于长端。如果降息，则降息落地就是长端利率离场的“发令枪”。如果只降准，则短端和长端行情可能都会在走走停停中持续。其二，政府债发行节奏。如果包括地方债和国债在内的政府债净发行，低于去年同期，或表明政策发力经济的紧迫性偏低，则对长端利率相对友好。其三，市场风险偏好的变化。稳增长政策的出台，以及可能带来的股市反弹，是冲击长端利率较大的风险。
明明认为，国债利率中枢变化的根本原因在于经济增速“换挡”，而利率底 “刚性”，主要和央行调控以及投资者行为有关等因素有关：政策层面，央行宽松的力度相对“克制”，对于资金面的调控限制了国债利率下限；市场层面，银行为代表的配置盘负债成本决定了国债需要提供一定规模的绝对收益，而交易盘倾向于锚定上一轮利率低点，止盈心理也会对利率形成隐形下限。
杨为敩则提示称，“利率债在目前这个环境下，已经和基本面及货币政策的变化关系不大，如果没有行之有效的监管政策，利率债还有可能继续上涨，但涨得越高，监管加码的可能性也随之越高，后续利率债回落的空间也越大。经验上，这个拐点十分不好拿捏，但考虑到机会成本可能巨大，建议右侧投资，一边在利率债上适当拉高杠杆及久期，一边密切关注接下来的监管风险。”
